รีวิวหนังสือ ตะแกรงร่อนหุ้น

การตามหาหุ้นที่จะลงทุนไม่ใช่วิธีการแต่เป็นหลักการ...นี่คือสิ่งที่พี่วิบูลย์ พึงประเสริฐ นักลงทุน VI ชื่อดังกำลังจะบอกเรา เพราะหากเรายึดติดกับวิธีการ เมื่อสถานการณ์เปลี่ยน วิธีการจะใช้ไม่ได้ผล แต่หลักการจะยังคงประยุกต์พลิกแพลงได้เรื่อยๆ ครีเอเตอร์ต้องใช้เวลาทำความเข้าใจอยู่นาน บวกกับประสบการณ์ซื้อหุ้นลงทุน ทำให้มองว่าการหาหุ้นดีๆลงทุนไม่ง่าย แต่ก็ไม่ยากขนาดนั้น ขึ้นอยู่กับจริตและสไตล์การลงทุนของเรา และหนังสือเล่มนี้จะชี้ชัดถึงตะแกรงที่จะร่อนหาหุ้นที่จะลงทุนไปกับมันได้ตามความตั้งใจของเรา

ความรู้ความประทับใจในมุมมองของครีเอเตอร์

1.การผูกขาด (Monopoly) ตามความหมายทางเศรษฐศาสตร์ หมายถึง การที่คู่แข่งเข้ามาแข่งขันได้ยาก และตัวสินค้าสามารถครองใจผู้บริโภคได้อย่าง แท้จริง สินค้าในกลุ่มนี้เป็นสิ่งที่ผู้บริโภค “จําเป็น” ต้องใช้ ซึ่งมีความสําคัญ มากกว่าเพียงแค่ความ “ต้องการ” เพราะความต้องการนั้นยังพอจะระงับหรือ รอได้ แต่หากเป็นความจําเป็นแล้ว ผู้บริโภคจะไม่สามารถขาดสิ่งนั้นได้เลย

2.บริษัทที่มีชื่อเสียงโด่งดังหรือเป็นแบรนด์ยอดนิยมอาจจะไม่มีความสามารถในการแข่งขันที่ยั่งยืนเสมอไป เราในฐานะ นักลงทุนจําเป็นต้องแยกแยะให้ออกระหว่าง “ความนิยม” กับ “ความได้เปรียบ เชิงโครงสร้าง” และกุญแจสําคัญที่จะทําให้เราแยกสองสิ่งนี้ออกจากกันได้คือ การ “ทําความเข้าใจในตัวธุรกิจนั้นอย่างลึกซึ้ง จนเห็นถึงแก่นแท้ว่าอะไรคือสิ่งที่ปกป้องกำไรของบริษัทได้อย่างแท้จริง

3.บริษัทที่บัฟเฟตต์เลือกลงทุนในระยะยาวอาจไม่ใช่บริษัทที่มีแบรนด์ชื่อดังเสมอไป เช่น ในธุรกิจประกันภัย ซึ่งมีลักษณะเป็นสินค้าโภคภัณฑ์ (Com- modity) ที่คนส่วนใหญ่ตัดสินใจซื้อจากราคา บัฟเฟตต์เลือกลงทุนในไกโค เพราะบริษัทนี้มีต้นทุนดําเนินงานที่ต่ําที่สุดในอุตสาหกรรมประกันและเป็นธุรกิจแบบ ผูกขาด (Monopoly) ถ้าไม่ถูกควบคุมราคาก็น่าสนใจ แต่ธุรกิจที่ผูกขาดส่วนใหญ่ มักถูกรัฐบาลควบคุมราคาอย่างเข้มงวด ตัวอย่างที่เห็นชัดคือธุรกิจทางด่วน แม้จะเป็นการผูกขาดโดยธรรมชาติ แต่การจะปรับขึ้นค่าผ่านทางแต่ละครั้งนั้น ยุ่งยากและวุ่นวายมาก ต้องผ่านกระบวนการอนุมัติจากคณะรัฐมนตรี แถม ยังเป็นประเด็นที่สื่อมวลชนประโคมข่าวไปทั่วเมือง ธุรกิจที่ถูกจํากัดอํานาจ การกําหนดราคา (Pricing Power) เช่นนี้ บัฟเฟตต์คงไม่สนใจเท่าไหร่

4.การคิดลดกระแสเงินสด (DCF) คือการคํานวณหามูลค่า ณ ปัจจุบัน (Net Present Value : NPV) ของกระแสเงินสดจากธุรกิจนั้นตลอด อายุการดาเนินงานของบริษัท โดยใช้อัตราคิดลด (Discount Rate) ที่ เหมาะสม ซึ่งการที่เราจะคํานวณเช่นนั้นได้ จําเป็นต้องทราบตัวแปรสําคัญ 3 ประการ ดังนี้ :

1 เงินสดเข้า 2 เงินสดออก 3. อัตราคิดลด

5.นอกจากนี้ ในกรณีที่บริษัทมีอายุการดําเนินงานจำกัด จำเป็นต้องทราบตัวแปรที่ 4 คือ ระยะเวลาที่ใช้ในการคํานวณหรืออายุของบริษัท แต่หากเรา ประเมินว่าบริษัทนี้จะดําเนินกิจการต่อไปได้อย่างต่อเนื่องในระยะยาวเสมือนไม่มีขีดจํากัด เราสามารถใช้มูลค่าสุดท้าย (Terminal Value) หรือมูลค่ากิจการอนันต์ มาคํานวณได้...ข้อจํากัดของวิธีการนี้ก็คือ เราต้องประมาณการกระแสเงินสดเข้าออกใน อนาคตให้ถูกต้องใกล้เคียงความเป็นจริงมากที่สุด และเราต้องเลือกใช้ส่วนลดที่เหมาะสม การใช้ส่วนลดต่างกันก็ทําให้มูลค่ากิจการต่างกันมาก

5.ค่า P/B นั้นมีประโยชน์อย่างมาก เพราะเป็นตัวที่จะบอกเราว่ามูลค่า ของบริษัทนั้นมีคุณค่านอกเหนือจากทรัพย์สินเท่าใด และเรากําลังจะจ่ายอะไร มากกว่าทรัพย์สินที่บริษัทมีอยู่ บริษัทที่มีค่า P/B > 1 แสดงว่าเรากําลังจ่ายเงิน เพื่อซื้อสิ่งที่เรียกว่าคุณค่าของตราสินค้า (Brand Equity) หรือสินทรัพย์ที่ซ่อนอยู่ (Hidden Assets) อื่น ๆ ด้วย ดังนั้นหากเราต้องจ่ายเงินมากกว่าหนึ่งเท่าของมูลค่าทางบัญชี (Book Value) เราต้องย้อนกลับมาถามตัวเองให้มั่นใจว่าบริษัท นั้นมีค่ามากกว่านั้นหรือเปล่า

6.หากเป็นบริษัทที่ทําธุรกิจประเภทสินค้าโภคภัณฑ์ (Commodity) เราคงไม่ยอมจ่ายเพิ่มแน่นอน เพราะหากเราพิจารณาเพียงค่า P/E โดยไม่ดูค่า P/B ประกอบ เราอาจถูกกําไรสุทธิ (Earnings) หลอกได้ เนื่องจากกําไรของธุรกิจประเภทนี้มีความผันผวนขึ้นลงไม่แน่นอน ต่างจากมูลค่าทางบัญชี (Book Value) ที่มีความเสถียรกว่า ดังนั้นผมเห็นว่าการพิจารณาค่า P/B ร่วมด้วยจึงเป็นเรื่องที่ดีและจำเป็นอย่างยิ่ง

7.ซื้อหุ้นคืนจะทําให้จํานวนหุ้นในตลาดลดลง ส่งผลให้กําไรต่อหุ้นสูงขึ้น โดยไม่ต้องขยายกิจการ เหมาะสําหรับบริษัทที่มีเงินสดเหลือเยอะ และ คิดว่าการซื้อหุ้นคืนจะสร้างมูลค่าให้แก่ผู้ถือหุ้น (Shareholder Value) ได้มากกว่าการนําเงินนั้นไปลงทุนขยายกิจการที่อาจให้ผลตอบแทนต่ำกว่า

8.นักลงทุนมีความรู้สึกไม่ดีกับวอร์แรนต์ (ใบสําคัญแสดงสิทธิ) เพราะบริษัทที่ออก (แจก) วอร์แรนต์มักจะทําไปเพื่อให้ราคาหุ้นสูงขึ้นมากกว่าที่จะรักษาประโยชน์ของผู้ถือหุ้นระยะยาว เนื่องจากเมื่อมีการใช้สิทธิ์เปลี่ยน วอร์แรนต์เป็นหุ้นสามัญ (Convert) จะส่งผลให้จํานวนหุ้นสามัญเพิ่มมากขึ้น และเกิดผลกระทบจากการลดลงของสัดส่วนการถือหุ้น (Dilution Effect) ต่อผู้ถือหุ้นเดิมในที่สุด

9.การออกวอร์แรนต์ (Warrant) นั้น ในระยะยาวจะส่งผลให้จํานวนหุ้นสามัญ เพิ่มมากขึ้นหลังจากมีการใช้สิทธิ์แปลงสภาพ (Convert) สมมติว่าให้ทุกอย่างคงที่ ทั้งยอดขาย กําไร และค่า P/E การที่จํานวนหุ้นสามัญมากขึ้นก็จะทําให้กําไร ต่อหุ้นลดลง ในขณะที่ค่า P/E คงที่ก็จะทําให้มูลค่าตลาดของบริษัทนี้ลดลง หมายความว่าราคาหุ้นที่เราซื้อมาก็จะลดลง

10.สําหรับเรื่องมูลค่าที่แท้จริงนั้น บัฟเฟตต์เคยกล่าวไว้ว่า มูลค่าที่แท้จริง 10 ของธุรกิจเป็นสิ่งที่คนสิบคนคํานวณออกมาได้สิบค่า เนื่องจากมุมมอง และความลึกซึ้งในการเข้าใจธุรกิจของแต่ละคนนั้นแตกต่างกัน ดังนั้น มูลค่าที่แท้จริงของธุรกิจเดียวกันในสายตาของแต่ละคนจึงไม่จำเป็นต้องเท่ากัน

มูลค่าที่แท้จริงควรถูกกำหนดเป็นช่วงของราคา (Range) แทนที่จะเป็นตัวเลขเดี่ยว ๆ เนื่องจากในโลก ของธุรกิจไม่มีสิ่งใดที่แน่นอนตายตัว อาจารย์จึงแนะนําให้ลองปรับเปลี่ยนตัวแปรต่าง ๆ เพื่อให้ได้มูลค่าที่เหมาะสมกับสถานการณ์ที่เปลี่ยนแปลงไป ยกตัวอย่างเช่น การพิจารณาว่าหากอัตราการเติบโต (Growth Rate) เปลี่ยนแปลงไป หรืออัตรา ดอกเบี้ย (Interest Rate) มีการปรับตัวขึ้นหรือลงจะส่งผลกระทบต่อมูลค่าที่แท้จริงของกิจการอย่างไร

11.การหามูลค่าที่แท้จริง (Intrinsic Value) มี 3 วิธีดังต่อไปนี้

• มูลค่าจากการทดแทนสินทรัพย์ (Reproduction Cost of Assets)
• มูลค่าจากความสามารถในการทํากําไร (Earning Power Value : EPV)
• การคิดลดกระแสเงินสด (Discounted Cash Flow Model : DCF)

12.เรื่องการจ่ายปันผลเป็นหุ้น ผมไม่เห็นด้วยอย่างยิ่ง บริษัทที่ทําเช่นนั้นมีเหตุผล 3 ประการ

1. เงินสดไม่พอจ่าย
2. ปั่นราคาหุ้น
3. ไม่คิดถึงอนาคต

ถ้ามีเงินสดก็คงไม่มีบริษัทดี ๆ ที่ไหนอยากจ่ายปันผลเป็นหุ้น เพราะทําให้จํานวนหุ้นมากขึ้น ผู้ถือหุ้นย่อมเสียประโยชน์ระยะยาว เพราะมีคนมาหารกําไรเพิ่มมากขึ้น อีกอย่างมันเหมือนการเอาอัฐยายไปซื้อ ขนมยายคือ การเปลี่ยนจาก “กําไรสะสม” (ทางบัญชี) ไปเป็น ส่วนของผู้ถือหุ้น ซึ่งดู ๆ ไปแล้วก็ไม่เห็นว่าจะมีประโยชน์อันใด นอกจากการออกข่าวว่าแจกปันผล เป็นหุ้น แล้ว “ราคา” หุ้นกลับขึ้น ซึ่งนับเป็นเรื่องแปลกแต่จริง แต่ในระยะยาวนั้นไม่ใช่เรื่องดีแน่ หากบริษัทที่ถือหุ้นอยู่มีการแจกปันผลเป็นหุ้นเมื่อใด คงหาเปลี่ยนบริษัททันที ถ้าจะจ่ายปันผลเป็นหุ้น ก็ไม่ควรจ่ายปันผลเลยจะดีกับผู้ถือหุ้นมากกว่า

หัวใจของการลงทุนหุ้นระยะยาวแบบ Value Investor (VI) คือการหามูลค่าหุ้นที่แท้จริงให้เจอ โดยไม่โดนงบการเงินหลอก และประเมินค่าของมันโดยไม่เข้าข้างตัวเอง เพื่อจะได้รู้ว่ามันมีค่าที่แท้จริงแค่ไหน เราจะได้เข้าใจถึงสิ่งที่จะเกิดขึ้นกับบริษัทในอนาคต จริงอยู่ มันไม่สามารถรับประกันได้ว่าเราประเมินแม่นยำ 100% และไม่มีทางที่ทุกคนจะประเมินมูลค่าได้ตรงกันด้วย เราถือว่าทำสิ่งที่เพิ่มแนวโน้มในการประเมินมูลค่าเพื่อป้องกันความเสี่ยงมากกว่า ด้วยเหตุนี้ทำให้คนอื่นๆมักทอดทิ้งวิธีการนี้ เพราะมันยุ่งยากซับซ้อน ต้องเข้าใจว่าบริษัทกำลังจะวางแผนอะไรต่อจากนี้ และสิ่งที่เราประเมินมันอาจคลาดเคลื่อนจากความจริงไปมากก็ได้ หนังสือเล่มนี้อาจไม่ได้ตอบทุกข้อสงสัย แต่คำถามที่นิยมถามเข้ามานั้น เชื่อว่าย่อมเป็นประโยชน์แน่นอน